姻缘合盘浙商证券：权益市场下半场行情或值得期待

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　　来源：覃汉研究笔记

　　核心观点

姻缘合盘　　债券市场短期或维持震荡状态，7月或是开启新一(🌯)轮债市行情的重要窗口期。投资者信心升温(🤞)带动权益市场正向反馈或正在逐步(🐅)形成，权益市场下半场行情或值得期待。

　　1、债市短期或维持震荡状态：5月29日至6月12日，债市走出自4月7日以来波幅相对较高的一轮上涨行情，期间30年国债期货录得2块的最大涨幅。我们认为，短期债市进一步上涨的动力或相对有限，呈现震荡行情的概率偏高。

姻缘合盘　　2、关(🥞)注7月债市机会：短期(🥋)债市虽可能维持震荡，但持续时间或相对较短，7月或成为债市情绪转变的重要时点，建议关注7月债市机会。

姻缘合盘　　3、权(🐀)益市场下半场(🌨)行情或值得期待：投资者对权益市场的信心或已在潜移默化中发生变化，权益市场下半场行情或仍值得期待。

　　作者：覃汉/崔正阳

姻缘合盘　　正文

　　1 周度债市观察

姻缘合盘　　过去一周（6月9日至6月13日，下同），债市震荡后先上涨后回调，整体延续窄幅震荡行情。6月9日，通胀、外贸数据集中公布，央行净投放带动资金情绪较为宽松，10年国债收益率先下后上维持震荡。6月10日，市场等待中美谈判消息，午后权益市场出现跳水，股债跷跷板带动国债收益率向下突破，但尾盘阶段收益率再度上行。6月11日，中美谈判结果(💆)正式公布，10年国债收益率全天流畅下行。6月12日，资金边际趋紧叠加债市止盈情绪升温，10年国债收益率出现回调(🕠)。6月13日，央行尾盘再度宣布进行4000亿买断式逆回购，对债市情绪有所提振。截至6月13日，10年国债活跃券收报1.6425%，30年国债活跃券收报1.8490%。

　　1.1 债市短期或维持震荡状态

姻缘合盘　　5月29日至(🚝)6月12日，债市走出自4月7日以来波幅相对较高的一轮上涨行情，期间30年国债(🚝)期货录得2块的最大涨幅。我们认为，短期(🏓)债市进一步上涨的动力或相对有限，呈现震荡行情的概率偏高。

姻缘合盘　　低波动震荡的大背景(🚳)下，近期债市走出一轮相对可观的上涨行情。自4月(👶)3日、7日受对等关税政策影响债市连续两日走出跳空高开行(😐)情后，低波动震荡成(💀)为债市行情的主旋律，尤其自5月12日中美达成日内瓦联合声明后，围绕关税政策展开的宏观交易主线出现暂时性降(🤚)温，债市波动进一步减小。5月29日至6月12日期间，债市走出慢速上涨(🐪)行情，期间30年国债期货最大涨幅达2块，在近(🗄)期低波动环境下已算得上较为可观。

姻缘合(🔉)盘(🚾)　　多重因(⬅)素共振下，债市进一步走强的可能性相对有限，或继续维持(🍇)震荡行情。其一，中美伦敦会议的结果虽整体符合我们预期，但此前市场投资者基于日内瓦声明的线性外推，对本(🍛)次会谈抱有较高期待，或导致出现一定预期(📨)差，但债券市场并未对此进行过多(🐸)反应；其二，10年国债收益率再度来(🕙)到1.65%关口，市场多头情绪相对疲软或导致(😥)止盈情绪有所升温，在政策利率进一步调整前收益率持续走低的可能性较为有限；其三，央行6月5日超预期宣布开展10000亿元买断式逆回购操作后，流动性并未出现持续性(📦)宽松，资金面仍对债市多头情绪构成一定制约。

姻缘合盘　　1.2 关注7月债市机会(🎙)

　　我们认为，短期债市虽可能维持震荡，但持续时间或相对较短，7月或成为债市情绪转变的重要时点，建议关注(🏉)7月债市机会。

　　历史行情来看，7月债市表现通常较好。以2021-2024年10年国债行情作为参考，除2023年7月10年国债收益率较上月小幅上行2.46BP外，其他年份收益率均在7月出现下行，平均变化幅度为-6.76BP。进一步拓展来看，在债市仍整体处于牛市氛围的大背景下，若6月债市行情出现调整（如(📰)2021年6月、2022年6月），7月行情走(🗳)强的概率或有所增加。

　　究其原因，7月或是(🍱)观测债市行情主要驱动因子是否发生变化的良好(🎞)窗口期。基本面、政策面、资金面是影响债市行情的主要驱动因子，这些因子在7月的可观测性或均有(😩)所增加。首先，7月中旬统计局会公布上半年GDP等一系列经济数据，经济基本面既是决定国债收益率的内在锚点，也是影响宏观政策的主要因素；而后，7月下旬政治局会议通常会以经济形势为主要议(🤤)题，可据此对下半年宏观政策导向进行前瞻把握；最后，基于对宏观经济和政策导向的最新观测，叠加对央行(🏪)货币政策操作的持续跟踪，投资者或能对后(😲)续资金状况形成更为清晰的认知。在此基础上，投资者或可更新债市行(😙)情判断，并在交易过程中驱动新一轮债市行情启动。

　　立足当前，海外宏观环境的不确定性或为7月行情增添新的看点。与往年(🛸)不同，2025年(😘)呈现(🌑)出宏观逻辑交易大年的特征，主要原因在于特朗普政府关税政策对全球贸易形势带来高度不确定性扰动。特朗普于4月9日宣布对等关税暂停90天实施，7月9日即为暂停期限的截止日期。从最新情况来(🕙)看，特朗普政府除了与英国达成贸(🔣)易协议外，与欧盟、日本、韩国等其他经济体的谈判过程并不顺利，于7月9日前达成协议的可能性相对有限。当前特朗普政府已开始释放进一步延长关税暂停期限的积极信号，但关于如何界定某个国家是否属于可延长暂停期限的“善意谈判”类型，或仍存较大不确定性。极端情况下，特朗普对等关税于7月9日全面落地，或造成全球(✅)贸易摩擦显著升温，对宏观经济(🤯)、风险偏好、资本流动等一系列因子的影响不容忽视(🦕)。

　(🍨)　聚焦国内，中美伦敦会议日前落下帷幕，我们认为本次(🗻)会议对管控贸易分歧起到一定积极作用，但距离达成真正意义上的贸易协定仍任重道远。按照时间推算，5月12日中美日(🍥)内瓦声明宣布关税暂停90天实施，6月9日(🎤)至10日中美于伦敦举行经贸磋商机制下的首次会议，我们认为7月中美(🍸)双方存在再次(💷)进行会谈的可能性，届时基于特朗普关税是否延期、国内(🧤)上半(🤗)年(🈯)宏观经济运行状况如何等最新情况，双方谈判或有望更进一步。

姻缘合盘　　综上，我们认为7月或是宏观交易逻辑更新与重构的重要时点。映射至债券市场，当宏(🛏)观经济、宏观政策、资金、关税等诸多问题逐步明朗后，或有望形成新的交易主线，驱动债市打破4月以来的震荡行情。

姻缘合盘　　1.3 权益市场下半场行情或值得期待

　　我(🔝)们认为，投资者对权益市场的信心或已在潜移(🎢)默化中发生变化，权益市场下半场(☕)行(🐳)情或仍值得期待。

姻缘合盘　　投资者信心的变化或是支撑权益市场行情的重要基石。2022年后，权益市场陷入相对漫长的调整时期，期间伴随主要股指逐步调整，投资者信心也出现些许低迷迹象，与相对偏弱的市场行情形成负反馈。2024年“924”行情开启后，伴随权益市场大幅上涨，投资者信心也开始逐步修复。2025年4月7日受对等关税影响权益市场出现大幅调整后，权益市场走出一条(🎂)极具韧性的行情修复之路。以4月7日为分界点划分来看，1月1日至4月3日期间，上证指数单日录得上涨的概率为48.33%，若录得下跌，平均跌幅0.57%；4月8日至6月12日期间，上证指数上涨概率为60.00%，若录得(🔂)下跌，平均跌幅0.31%，上涨概率与跌幅均表现更为良好。

姻缘合盘　　权益市场的正向反馈或(🦂)正在逐步形成。4月7日后，中央汇金等机构持续看好权益市场并入场做多，对支撑权益市场行情起到中流砥柱(👗)作用。伴随权益市场韧性逐步增强，下跌幅度有限且多伴随反弹，投资者对权益市场的信心进一步增强，并与相对坚挺的权益市场行情形成共振，构成权(🗂)益市场上涨与看多(📉)情绪升温的(🍁)积极正反馈。尤其自5月以来，上证指数在接近年内高点时面临相对较大的止盈压力，但市场调整幅度却整体依然可控，或也是投资(🥫)者信心逐步增强的侧面写照。

　　综上，我们认为当前的权益市场或部分呈现出“每调买机”的行情特征，在年(🤥)内高点尚未突(😼)破前，把握调整后的右侧买入机会或是更具(🛐)性价比的(🌀)策略选择(🐦)。

姻缘合盘　　2 债市资产表现

姻缘合盘　　3 实(🍑)体高频跟踪

姻缘合盘　　4 风险提示

姻缘合盘　　宏观经济政策或发生超预期的边际变化，可能导致资产定价逻辑发生改变，造成债券市场出现调整；

姻缘合盘　　机构行为具有一定不可预测性，当机构行为大幅趋同并形成负反馈时，可能导致债券市场出现调整。